电池组件

东方日升: 组件渠道优势突出 海外EPC、HIT有望带来新增量

2020-06-29 09:32:36 电新产业研究

公司在海外市场深耕多年,组件销售渠道优势明显,出货量近几年均排名行业前 列。通过持续加强订单、排产、回款等多方面的管理,公司组件业务运营管理更 加精细化。截至 2019 年底,公司光伏组件产能达 11.1GW,电池片产能达 7GW, 产能规模行业居前,近期公司在义乌经济技术开发区规划新增 15GW 电池、组件 产能,保持强势的扩张态势,有望给公司长期增长提供支撑。目前,公司海外项 目开发储备较多,深度参与前期开发的模式盈利能力也比较高,有望逐步贡献业 绩。此外,公司在 19 年 8 月份开始启动异质结电池、组件项目投产,也有望为 公司后续增长带来新动力。维持“强烈推荐-A”评级,上调目标价至 19-20.5 元。

(来源:微信公众号“电新产业研究”ID:jiaxun-you)

摘要

海外市场深耕多年,渠道优势明显。公司在海外市场深耕多年,形成了很强的渠道优势,并在巴西、墨西哥、印度、澳大利亚等多个海外主要市场中处于领先地位。2019年公司组件出货量排名行业第7,海外市场排名行业第5。公司近年加强了组件业务订单、排产、回款等多方面的管理,严格控制应收账款和库存水平,运营管理更加精细化,2019年公司存货周转率、应收账款周转率、总资产周转率显著提升。

持续加大组件、电池片投入,启动HIT项目。2019年底,公司组件产能达11.1GW,电池片产能达7GW,公司组件、电池片产能排名行业前列。近期公司在乌经济技术开发区规划新增15GW电池、组件产能,并拟发行可转债33亿元用于相关产能建设。此外,公司较早开始储备HIT技术,2019年8月通过自筹资金开始一期项目建设(1.5GW的HIT组件、几百兆瓦HIT电池),目前有一条线已经开始打通生产,预计当前目标市场主要是美国等市场。

海外EPC/BT将成为重要业绩增量。公司海外项目开发储备较多,目前公司基本没确认海外EPC/BT收入,但部分项目已经完工程度已经很高,例如“澳洲昆士兰州121.5MW光伏电站项目”已公告拟转让80%股权,有望在2季度确认。墨西哥/越南项目有望下半年确认,有望带来业绩增量。

子公司斯威克拟分拆上市,胶膜业务有望加速发展。斯威克胶膜业务近几年保持较快增长,出货量排名行业第2,在技术储备、成本控制方面具备较强优势,与行业龙头福斯特的最大差距主要在规模上。公司近期公告,拟分拆斯威克至创业板上市,如果分拆上市成功,斯威克有望拓宽融资渠道,加速其胶膜业务发展。

投资建议:维持“强烈推荐-A”评级,上调目标价至19-20.5元。

风险提示:电力需求和光伏需求低于预期,组件电池盈利能力不达预期。

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1.组件业务渠道优势突出,运营管理更加精细化

海外市场深耕多年,渠道优势明显。公司起家主要做太阳能灯,专攻海外市场,2009 年开始出口光伏组件,并在海外多个市场有光伏电站项目的经验,建立了很强的销售渠 道。据海关出口数据统计,2019 年公司海外市场光伏组件出口量排名第 5,并在巴西、 墨西哥、印度、澳大利亚等多个海外主要市场中处于领先地位。

海外市场正在进入更分散和可持续的多元市场时代,而海外市场能力与渠道无法同制造 业一样快速复制,有海外渠道优势的组件企业议价权将有所提升。

公司组件出货量排名靠前。2019 年,公司光伏组件实现销售 6.3GW,同比增长 87.53%, 实现销售收入 111.6 亿元,同比增长 60.91%,组件毛利率达 18.23%,较 18 年上升 5 各百分点。2020年 1 季度公司组件 1 季度出货约 1.5GW,较去年同期增长 35%以上, 对应收入达 28 亿元左右。组件业务继续保持快速增长。

据 Global Data 统计,公司 2019 年组件出货量排名行业第 7,市占率达 6.3%,较 2018 年提升 1.7 个百分点,具备很强的竞争优势。

组件运营管理更加精细化。公司近年加强了组件业务订单、排产、回款等多方面的管理, 严格控制应收账款和库存水平,取得了显著效果。2019 年公司存货周转率、应收账款 周转率、总资产周转率显著提升。同时,2019 年公司销售商品提供劳务获的现金与收 入比值达105.1%,经营净现金与净利润比达 266.8%,现金流水平有明显提升。

2.持续加大组件、电池片投入,启动异质结项目

持续加大组件、电池片投入。截至 2019 年底,公司光伏组件产能达 11.1GW,电池片 产能达 7GW(其中,Perc 6GW,多晶 1GW),公司组件、电池片产能排名行业前列。

6 月 5 日公司与义乌经济技术开发区管理委员会签订了《15GW 高效电池+15GW 组件 项目框架协议》,总投资约 206 亿元,明确了公司未来几年在高效电池、组件上的投入 方向。

6 月 16 日,公司公告,拟发行可转债,募集不超过 33 亿元用于投资高效电池、组件项 目。公司规划投资总额为 49.13 亿元(募集 33 亿元),其中,2.5GW 高效太阳能电池 组件生产项目总投资 18.85 亿元(募集 12.3 亿),5GW 高效太阳能电池组件生产项目 (一期)总投资 27.35 亿元(募集 18 亿),全球高效太阳能电池组件创新中心项目总投 资 2.93 亿元(募集 2.7 亿)。

往上游电池片延升增强了护城河与盈利能力。公司近两年持续加大光伏电池片的投入, 电池片/组件产能匹配度从 2017 年的 23%提升至了 2019 年的 64%。通过往上游电池 片领域延升,公司逐步从主要依靠渠道的组件企业转变为渠道+技术双驱动的公司,护 城河进一步加强。同时,电池片产能提升也增厚了公司的盈利能力。

启动 HIT(异质结)投入。公司 2019 年研发费用达 7.7 亿元,同比增长 320%,主要 是 HIT 与高效组件投入。公司较早开始储备 HIT 技术,2018 年下半年就推出转载方案 融资投入 HIT,尽管转债终止,但公司通过自筹资金在 8 月份开始一期项目(1.5GW 的 HIT 组件、几百兆瓦 HIT 电池),目前 500MW 的产能有一条线已经开始打通生产, 预计当前目标市场主要是美国等市场。

3.海外EPC/BT有望成为重要业绩增量

海外 EPC/BT 将成为重要业绩增量。公司海外项目开发储备较多(之前与阿特斯一直是 海外投入和储备最大的),并且一直也采用深度参与前期设计等非标环节模式,尽管周 期较长,但盈利能力也比较高。

公司海外项目开发储备较多,目前公司基本没确认海外 EPC/BT 收入,但部分项目已经 完工程度已经很高,例如“澳洲昆士兰州 121.5MW 光伏电站项目”已公告拟转让 80%股权,有望在 2 季度确认。墨西哥/越南项目有望下半年确认,有望带来业绩增量。

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4.子公司斯威克拟分拆上市,胶膜业务有望加速发展

4.1产能快速扩张,目标行业第一梯队

子公司斯威克拟分拆上市。5 月 22 日,公司发布了斯威克分拆上市的相关预案,拟将 其控股子公司江苏斯威克新材料股份有限公司分拆至创业板上市。目前分拆上市处于预 案阶段,仍需上市公司、斯威克股东大会审批,履行深圳证券交易所和中国证监会相应 程序等。

分拆上市不会影响上市公司控股权。截至目前,东方日升直接持有江苏斯威克 70.84%股份,系江苏斯威克控股股东。本次分拆完成后,东方日升股权结构不会发生变化,且 仍将维持对江苏斯威克的控股权。

斯威克主营为光伏胶膜业务,具备较强竞争力。公司控股子公司斯威克主营业务为光伏 胶膜,出货量排名行业第 2,2019 年斯威克胶膜光伏胶膜销量为 1.65 亿平米,行业龙 头福斯特为 7.49 亿平。2017 年-2019 年斯威克分别实现营业收入 11.75、16.41、16.96 亿元,净利润分别为0.78、0.72、1.20亿元。盈利能力方面,斯威克胶膜业务近 3 年 毛利率为 17.87%、18.60%、23.06%,福斯特胶膜毛利率为 20.37%、19.14%、20.58%, 斯威克同样具备很强的成本控制能力,和行业龙头的差异主要在规模方面。

胶膜业务有望借助分拆上市加速发展。斯威克的胶膜业务近几年持续保持较快增长,出货量排名行业第 2,在技术储备、成本控制方面具备较强优势,与行业龙头福斯特的最 大差距主要在规模上。如果此次分拆上市成功,斯威克有望拓宽融资渠道,加速其自身太阳能封装胶膜业务的发展。

风险提示

◾全球经济受疫情影响衰退,电力需求和光伏需求低于预期;

◾组件电池盈利能力不达预期。光伏组件、电池片价格持续下降,如果公司成本下降 速度慢于价格下降速度,则组件、电池片盈利能力可能会低于预期。

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附:财务预测表


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